李大勇：上市公司市值管理的本质在于总股本

    股价只是企业内在价值的外在表现形式，市值管理的本质在于总股本，即总股本（股权）结构的动态优化和股本总量的良性变动。其核心是提高上市公司质量。据此，可以将市值管理界定为：市值管理是指上市公司在科学判断自身股价变动趋势的基础上，创造性地运用资本市场创新工具，不断动态优化股权结构和适时增减股本总量，以提高上市公司质量为核心，促使其市值真实地反映公司内在价值的各种行为的总和。

　　要真正规范上市公司的市值管理行为，推动上市公司建立市值管理制度，应该在理论上统一共识，避免理论误区。错误或者扭曲的理论将会对市值管理实践产生灾难性的影响和后果。首先，应避免市值管理的概念被泛化。其次，市值管理绝非股价管理。股价管理的观点扭曲了市值管理的本质和要义。第三，应避免将市值管理混同于价值管理。第四，避免市值管理的“三段论”误区。

　　2014年5月9日国务院《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》提出鼓励上市公司建立市值管理制度，“市值管理”逐渐成为2014年资本市场和上市公司的最时尚用语之一。但实践中以“市值管理”之名操纵股价和恶意坐庄的动机、意图甚至行为不时出现，严重扰乱了资本市场的秩序。为了引导上市公司规范市值管理行为，建立正确的市值管理制度，市值管理的本质和内涵亟待正本清源。

　　市值管理的实践误区

　　在目前市值管理尚未出台顶层设计、监管层未清楚界定市值管理边界、市场各方对市值管理的内涵和本质认识不一的前提下，部分机构投资者和上市公司以市值管理为名，行概念炒作之实，甚至恶意操纵股价，导致传统的内幕交易、市场操纵等违法违规行为发生了重大的变异，不仅增加了执法查处的难度，而且严重损害了中小投资者的合法权益和扰乱市场秩序。

　　一是以“市值管理”为名，恶意坐庄。为快速牟取暴利，部分机构与上市公司签订市值管理协议，实为恶意坐庄。一般先与上市公司达成协议，事先确定好大致的股价目标，然后由上市公司出台相应的利空和利好消息，从而达到低吸高抛的目的，最终实现收益共享。

　　二是以“市值管理”为名，实现实际控制人和高管减持套现。为高价减持或缓解资金紧张局面，有的上市公司高管或实际控制人以市值管理为名，与私募合谋操纵股价。一般是在限售股解禁前几个月，与私募机构签署“市值管理协议”，由私募机构筹集资金并利用多个自然人账户逐步建仓，然后上市公司发布利空消息，打压股价，配合低价建仓。随后上市公司再发布利好消息如高送转、收购等，配合抬高股价，而后高管及关联人通过大宗交易减持，有的甚至附之以“财经公关服务协议”，通过媒体宣传，配合二级市场操作。这种“内外合谋、控制披露、媒体推荐”的手法，名为“市值管理”，实为市场操纵。有的大股东通过“讲故事”方式制造市场热点，采取“披露重大重组-股价上涨-减持-披露重组失败-股价下跌”的手法，实现高价减持，深受市场质疑。

　　三是假借“PE+上市公司”市值管理之名，实现制度套利。PE在推动上市公司并购重组，提升公司价值方面确实发挥了积极的作用。但一些产业并购基金假借市值管理之名，通过大宗交易接盘，或从二级市场先增持股份，实现利益绑定，然后帮助上市公司定向增发和产业整合，实现退出。看似合理合法，实质上钻政策和制度漏洞，牟取暴利。由于市值管理的本质目前没有明确的界定，PE机构与上市公司的很多合作案例往往也容易陷入市值管理和炒作的争议之中，颇受市场质疑。

　　四是市值管理的误导宣传，一定程度上助推市值管理实践的偏差。综观目前的市值管理实践案例，几乎都是炒以前资本运作案例的剩饭，将并购重组案例的标题改为市值管理就成了市值管理案例，将投资者关系管理案例的标题套用为市值管理也就成了市值管理案例。这种市值管理实践案例的宣传在一定程度上误导了上市公司市值管理实践，从而使得市值管理与其本质渐行渐远。

　　目前各种侧面数据显示，上市公司及其控股股东参与市值管理的数量越来越多，市值管理浪潮不仅方兴未艾，而且大有愈演愈烈之势，与之相伴充斥着各种灰色交易。因此，如不能及时对市值管理正本清源，可能会导致资本市场多走几年弯路，并直接影响到我国产业的转型升级和创新驱动。

　　市值管理的理论误区

　　目前市场上对市值管理的认识众说纷纭。监管部门、上市公司、机构投资者、财经公关公司等对于市值管理缺乏一个统一的、权威的、被各方认可的理论，可能是导致市值管理实践出现诸多误区的根源所在。要真正规范上市公司的市值管理行为，推动上市公司建立市值管理制度，首先应该在理论上统一共识，避免理论误区。错误或者扭曲的理论将会对市值管理实践产生灾难性的影响和后果。

　　首先，避免市值管理的概念被泛化。目前市场一提及市值管理的概念，基本认为市值管理是上市公司基于公司市值信号，有意识和主动地运用价值经营方式和手段，以达到公司价值创造最大化、价值经营最优化和价值实现最大化的战略管理行为。可能是目前市场没有其他市值管理定义的原因，导致只能采用该概念。事实上，该概念过于泛化，而且无实质内容，让人难以理解，容易将市值管理作为一个“概念筐”来囊括上市公司的所有活动。据此概念，目前市值管理的宣传案例中，并购重组、信息披露、公司治理、增发、薪酬政策、投资者关系管理、股价管理、定价管理、股权激励、回购、减持、分红政策等全部都被作为市值管理的手段，由此误导，导致目前市值管理实践中“概念炒作”成风。这种概念的误导无疑与“新国九条”倡导的市值管理理念严重背离，应立即纠正。