图/LG化学
投资要点
LG化学：动力电池单季度盈亏平滑，2020年动力收入指引600亿人民币，我们判断同+150%。2019全年LG化学电池板块营收约499亿元，同比+20.2%，经营性利润-27.2亿元，同比-318%。Q4营收148亿，同比+19.5%，环比+12%，收入增长主要来自欧洲动力电池交付；营业利润-15.0亿，同比-360%，环比-452%，主要因支付储能安全系统建设费用。19Q1-4单季度营业利润率分别-9%/-6.4%/3.2%/-10.1%。其中，动力电池单季度盈亏平衡（营业利润）。且公司预计2020年电池业务收入900亿，+80%；其中动力电池约600亿，我们预计增速150+%。阶段性投资高峰已过，2019年电池板块资本开支236亿，动力电池180亿，2020年资本开支将下降至182亿。波兰2020年Q2产能技改爬坡完成，年底动力产能100Gwh，2021年底120Gwh，80%分布中国及欧洲市场。2019年电池板块研发费用23.5亿（含消费储能），研发费用率4.6%，低于宁德时代。
松下：Q4北美工厂实现单季度盈利，方形电池加大资本开支，与丰田方形电池合作加速。2019年Q4动力电池营收约78.6亿元，同比增长6%，环比增长9%。2019年动力电池收入289亿元，我们估计增长约15%。利润方面，公司仅公布汽车动力板块利润，包含汽车事业部和动力电池事业部，板块2019年Q4营业利润-4.1亿元，亏损同比扩大9倍，主要原因为：汽车事业部在欧洲的工厂建设支出较大，方形电池出货量下滑（受北美地区电动车销量下滑影响），方形电池资本开支加大。但实际上圆柱电池因北美工厂产能爬坡，营收和利润均有增长，并在北美工厂首次实现盈利。
三星SDI：2019年动力收入增70%，2020年维持，但产能扩张保守；2020年将推车用圆柱电池，2021年新产品NCA电池上市，成本可降20%。2019年全年大型电池（储能+动力）营收203亿元，同比+16%，营业利润-21.9亿元，亏损扩大193%。大型电池Q4营收约71.5亿元，同比+58%，环比+32%。Q4营业利润-11.7亿元，较19Q3亏损大幅扩大9.5亿元，主要因2019年Q4支付12亿元用于建设安全系统，预计20H2储能恢复。公司预计2020年动力业务逐季增长，全年增速70%左右。产能方面目前20Gwh，年底达到28Gwh。同时计划推圆柱车用电池；2021年量产新一代电池Gen5，使用高镍NCA体系，能量密度高20%，单wh成本降20%，装车续航600km。
SKI：投入初期2019年仍巨额亏损，2020年目标收入放量至120亿人民币，扩产激进。2019Q4公司动力电池板块营业利润约-6.8亿元，亏损环比扩大162%，19全年动力电池板块累计亏损约18.7亿元，同比缩窄2.7%。公司目标2020年收入120亿。目前产能20Gwh，匈牙利一期、中国常州基地均已完工开始出货，2022年达到50gwh，稳定后将实现盈亏平衡。
投资建议：特斯拉Q4业绩大超预期，2020年Model Y交付提前Q1，国产Model3提产迅速。欧洲市场大众等传统车企提速奋力直追，后续50多款平台车型如期推进。而国内疫情影响短期产销量，后续政策拐点明确，2020年政策和销量拐点大年确定，中国供应链崛起，进入海外供应链的龙头的订单尤其好，新产品新周期，电动车持续高增长确定。重点推荐海外占比高的中游龙头（宁德时代、璞泰来、科达利、恩捷股份、新宙邦，关注比亚迪、天赐材料、星源材质、当升科技、杉杉股份等）；核心零部件（宏发股份、汇川技术、三花智控）；重点推荐底部的优质上游资源（华友钴业、天齐锂业），关注赣锋锂业。
风险提示：销量低于预期，政策低于预期。
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