六氟磷酸锂中试进程低于预期，长期依然坚定看好。六氟磷酸锂中试目前进展慢于预期，现在中试只有60吨，我们认为公司生产的价格会在32-34万/吨，以六十吨来算，2011年将会为公司贡献1920-2040万元，相对于华荣化工2010年3.7亿的营业收入来说贡献较小。我们预计2012年公司电解质将会进入全面收获期。涉足正极材料、拓展产业链。公司1100吨的正极材料吨具体分配是，锰酸锂500吨，三元材料300吨，磷酸铁锂300吨。公司对正极材料的定位仍然是中高端，凭借电解液客户的渠道优势，将以配套供应的方式将正极材料推广到客户中去。正极材料在2012年才会逐步贡献业绩。
横向比较其它新能源电池行业公司的估值水平，我们认为江苏国泰的估值水平处于行业下游，极具安全边际。基于公司在电解液行业的龙头地位以及六氟磷酸锂如中试成功将对公司盈利能力有较大提高等因素，我们给予公司2011年40倍的PE，公司的2011年的目标价格为29.2元，因此我们仍维持“强烈推荐”评级。
【二】九九久六氟磷酸锂和规模扩张为两大看点，六氟磷酸锂上市公司及六氟磷酸锂股票之一
头孢类医药中间体龙头企业。公司主要从事医药中间体及农药中间体的生产和销售，就产品而言，头孢类中间体7-ADCA是公司主导产品，占收入比率接近50%，生产规模上处于行业前列。主导产品7-ADCA逐步达到2500吨规模。7-ADCA和6-APA、7-ACA并称为传统合成头孢菌素的三大母核，对应下游头孢类抗生素近5年平均增长率为25%，市场规模接近350亿元。
由于7-ADCA生产技术较为成熟，市场竞争格局较为稳定，毛利率处于12%左右水平，未来下降的可能性较小。2011年400吨六氟磷酸锂项目或有较大突破。公司超募资金另一投资项目为400吨六氟磷酸锂，公告于2011年3月底完成安装，4月份进入调试阶段。公司六氟磷酸锂技术来自中国矿业大学，并经过公司研发团队的持续研发改进，目前设备安装正按原计划推进。我们认为公司2011年4月份进入设备调试的可能性较大，但产品品质仍需等待调试完成后才能明朗。
【三】杉杉股份锂电材料持续高增长，产业链完整优势显现
六氟磷酸锂上市公司及六氟磷酸锂股票之一，锂电材料业务已成为公司利润主要来源。2010年公司锂电材料营收达12.62亿元，同比增长62.60%，占公司营收比例同比提升近8个百分点至44.43%；其净利润贡献则更为显著，2010年、1Q2011锂电材料业务净利润分别达0.89亿元、0.32亿元，分别为同期公司净利润的71.48%、162.86%(因纺织服装净利润同比下滑52.32%至597万元，母公司本部及其他经营活动亏损1554万元)。
锂电材料持续高增长，盈利能力快速提升。业绩表现领先于A股可比上市公司。
锂电产业链整合优势显现。公司锂电材料业务的持续高增长，主要得益于我们之前一直认为的公司市场先发与产业链整合优势：1)公司锰酸锂、三元材料等动力电池材料的量产规模率先明显扩大，产品结构得到优化；2)公司作为国内锂电材料先行者，根据行业发展趋势及早构建了由正负极、电解液横向组成的锂电材料解决完整方案，并垂直整合了锂电材料上下游产业链，盈利能力得到提升，产业链整合效果开始显现。
维持“强烈推荐_A”投资评级。我们预计公司2011-2013年营业收入、净利润年均复合增速分别为29.26%、43.31%，对应每股收益预计分别为0.45元、0.60元、0.93元(考虑到电动汽车受制于核心技术及配套设施等因素，短期市场难以大规模启动，业绩较之前预计有所下调)，公司凭借行业经验与市场地位，抢先纵横布局动力锂电材料产业链一体化与规模优势，有望成为电动汽车市场启动的充分率先受益者。
【四】多氟多利润新增长点来自六氟磷酸锂
六氟磷酸锂上市公司及六氟磷酸锂股票龙头股，新能源业务威力初显
公司一季报中提及“产品结构调整带来新利润增长点”，目前公司业务主要为电解铝助熔剂冰晶石和氟化铝以及六氟磷酸锂为龙头的新业务，因此，我们认为利润新增长点来自六氟磷酸锂的可能性较大。2011年将是公司新能源元年，未来新能源业务利润贡献将超过电解铝助熔剂。
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